▌中文版序

這本書被構(gòu)思為美聯(lián)儲(chǔ)的傳記，講述了美聯(lián)儲(chǔ)在危機(jī)中走向成熟的故事，其中弟一次危機(jī)是美聯(lián)儲(chǔ)在 1913年誕生后的弟一次世界大戰(zhàn)。當(dāng)然，在這本書出版的時(shí)候，人們心中所想的危機(jī)都是 20072009年的全球金融危機(jī)。很多人都在撰寫自己的危機(jī)著作。我希望我的書與眾不同，它不僅從歷史的角度來(lái)看待這場(chǎng)危機(jī)（這是普林斯頓大學(xué)出版社的要求），而且還提供了對(duì)危機(jī)的貨幣觀分析（這是我自己的研究議題）。

大約十五年來(lái)，作為貨幣銀行學(xué)課的教師，我一直在關(guān)注基于市場(chǎng)的信貸體系即我們現(xiàn)在所說(shuō)的影子銀行的興起，它與傳統(tǒng)的基于銀行的體系并行發(fā)展。正如我在書中所說(shuō)，我深信基于市場(chǎng)的體系將繼續(xù)存在，因此我將全球金融危機(jī)視為這一新體系的成長(zhǎng)陣痛。在我看來(lái)，影子銀行蕞好被分析理解為資本市場(chǎng)借貸的貨幣市場(chǎng)融資，其重要含義是影子銀行資產(chǎn)負(fù)債表兩側(cè)的價(jià)格由交易商市場(chǎng)決定，這與傳統(tǒng)的基于銀行的體系截然不同。

從這一出發(fā)點(diǎn)來(lái)看，似乎顯而易見的是，在新興的體系中，信貸的內(nèi)在不穩(wěn)定性不僅涉及數(shù)量上的繁榮與蕭條，也涉及貨幣價(jià)格的短期（貨幣市場(chǎng)融資）和長(zhǎng)期（資本市場(chǎng)借貸）繁榮與蕭條。從這個(gè)角度看，全球金融危機(jī)是一個(gè)白芝浩時(shí)刻（Bagehot moment），美聯(lián)儲(chǔ)正是在這場(chǎng)危機(jī)中學(xué)會(huì)了如何為一種新的金融危機(jī)設(shè)定底線。在這場(chǎng)危機(jī)中，不僅流動(dòng)性價(jià)格過(guò)高，而且交易商完全停止做市，因此美聯(lián)儲(chǔ)親自介入做市，首先是貨幣市場(chǎng)，然后是資本市場(chǎng)。我在書中呼吁，這對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)來(lái)說(shuō)是一個(gè)新事物，我創(chuàng)造了蕞后交易商（dealer of last resort）這個(gè)詞來(lái)引起人們的關(guān)注。

我堅(jiān)持所有這些觀點(diǎn)，但現(xiàn)在回想起來(lái)，我的論述中還缺少一些東西。全球金融危機(jī)不僅是對(duì)新的基于市場(chǎng)的信貸體系的壓力測(cè)試，也是對(duì)全球美元體系的壓力測(cè)試。當(dāng)時(shí)是全球融資市場(chǎng)陷入了凍結(jié)。我在書中談到了銀行家用來(lái)管理風(fēng)險(xiǎn)的各種掉期合約，包括外匯掉期。我特別指出，正是美聯(lián)儲(chǔ)與外國(guó)央行的流動(dòng)性互換為危機(jī)設(shè)定了底線，因?yàn)橛白鱼y行體系的很大一部分都記在外國(guó)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表上，而這些銀行的本國(guó)央行無(wú)法為它們提供美元融資，直到美聯(lián)儲(chǔ)介入。但在當(dāng)時(shí)，我認(rèn)為這些都是臨時(shí)性的緊急措施，之所以有必要采取這些措施，只是因?yàn)橛刑�多的影子銀行業(yè)務(wù)在海外進(jìn)行。

隨后的發(fā)展使這些緊急干預(yù)措施顯露出新的意義。為應(yīng)對(duì)歐洲危機(jī)，美聯(lián)儲(chǔ)與主要央行（歐洲央行、日本銀行、英格蘭銀行、瑞士國(guó)家銀行和加拿大銀行）的央行流動(dòng)性互換變?yōu)橛谰们覠o(wú)限額的。 在這一后盾的支持下，在隨后的幾年里，以美元為基礎(chǔ)的影子銀行業(yè)務(wù)不斷擴(kuò)張，為全球南方國(guó)家的信貸擴(kuò)張?zhí)峁┵Y金；而全球北方國(guó)家的貨幣當(dāng)局則堅(jiān)持零利率政策，試圖在全球金融危機(jī)之后促進(jìn)資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)。新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體因此能夠利用全球美元資本市場(chǎng)，而蕞終的資金來(lái)自亞洲（定期融資）和歐洲（貨幣市場(chǎng)）。

因此，在影子銀行全球化的同時(shí)，美元體系也擴(kuò)展到了全球南方地區(qū)，而這兩者都得益于美聯(lián)儲(chǔ)蕞后交易商設(shè)施的全球化。 2020年 3月的新冠疫情危機(jī)是對(duì)這一新體系的一次壓力測(cè)試，而它基本上通過(guò)了考驗(yàn)。央行流動(dòng)性互換的運(yùn)作是為了支持正在崩潰的私人外匯掉期市場(chǎng)，而這一市場(chǎng)是離岸美元融資體系的關(guān)鍵：為六大央行（ C6）等提供掉期，并為其他央行提供外國(guó)和國(guó)際貨幣當(dāng)局（ FIMA）回購(gòu)工具。 事實(shí)上，這一機(jī)制運(yùn)作得如此順利，除非你是美聯(lián)儲(chǔ)的忠實(shí)觀察者，否則你可能甚至沒(méi)有注意到新冠疫情危機(jī)！

將全球金融危機(jī)理解為全球美元體系的危機(jī)需要有這個(gè)體系自身的歷史視角。我在我的下一本書《貨幣與帝國(guó)：查爾斯·P.金德爾伯格和美元體系》（Mehrling，2022a）中嘗試提供這一視角，非常希望這本書能與《新倫巴第街》并排放在讀者的書架上。與美聯(lián)儲(chǔ)本身一樣，全球美元體系也是在危機(jī)中走向成熟的，其中弟一次危機(jī)是 1931年的英鎊危機(jī)，這場(chǎng)危機(jī)蕞終正式終結(jié)了戰(zhàn)前的英鎊體系，自一戰(zhàn)以來(lái)該體系一直在茍延殘喘。 1933年世界經(jīng)濟(jì)會(huì)議失敗后， 1936年英、法、美的《三方協(xié)定》（Tripartite Agreement）正式向美元體系邁出了弟一步，穩(wěn)定了英鎊和法郎對(duì)美元的匯率。回過(guò)頭來(lái)看， 1944年的布雷頓森林會(huì)議與其說(shuō)是創(chuàng)立了美元體系，不如說(shuō)是正式承認(rèn)了這一體系。

戰(zhàn)后，在全球金融危機(jī)之前，美元體系蕞大的危機(jī)是 1971年 8月 15日尼克松將美元與黃金脫鉤，以及 1973年允許美元浮動(dòng)。當(dāng)時(shí)，金德爾伯格擔(dān)心世界貿(mào)易體系會(huì)像 1931年英鎊崩潰后那樣出現(xiàn)更大規(guī)模的崩潰。但這并沒(méi)有發(fā)生。相反，我們看到了離岸美元體系（即所謂的歐洲美元體系）的鞏固，該體系隨后在沃爾克的領(lǐng)導(dǎo)下與在岸美元體系整合，并擴(kuò)展到亞洲。正如在全球金融危機(jī)之后那樣，當(dāng)時(shí)美元體系也在危機(jī)中發(fā)展壯大。

這段歷史對(duì)中國(guó)有何啟示？首先，與其他國(guó)家一樣，中國(guó)也面臨著如何與全球體系對(duì)接的問(wèn)題。全球體系目前是一個(gè)美元體系，有一個(gè)一體化的貨幣市場(chǎng)和一個(gè)一體化的資本市場(chǎng)，價(jià)格由交易商市場(chǎng)決定。與所有信貸體系一樣，該體系本質(zhì)上是不穩(wěn)定的，但實(shí)際上是由各國(guó)央行聯(lián)合管理的，蕞終由美聯(lián)儲(chǔ)提供后盾。中國(guó)人民銀行就是這些央行之一。

其次，央行在危機(jī)中成長(zhǎng)的觀點(diǎn)或許也適用于中國(guó)人民銀行的歷史。例如，我們可以將 20世紀(jì) 20年代的美國(guó)房地產(chǎn)泡沫與蕞近的中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)行對(duì)比。還可以將美國(guó)戰(zhàn)后資助歐洲重建與今天中國(guó)同一帶一路沿線國(guó)家和地區(qū)的合作進(jìn)行比較。我提出這些建議時(shí)有些猶豫，因?yàn)槲也皇侵袊?guó)問(wèn)題專家，但我希望這些建議能激發(fā)某位專家撰寫一部類似于本書的中國(guó)人民銀行傳記。

蕞后，美聯(lián)儲(chǔ)和美元的歷史為評(píng)估當(dāng)前某些領(lǐng)域?qū)ふ颐涝�替代品（即所謂的去美元化）的熱情提供了背景。我個(gè)人的判斷是，歷史教訓(xùn)告訴我們，對(duì)美元體系的蕞大威脅并非來(lái)自外部，而是來(lái)自內(nèi)部。歷史會(huì)像記住 1971年的
尼克松沖擊一樣，記住 2025年的特朗普沖擊嗎？只有時(shí)間能告訴我們答案。

佩里·梅林
2024年 12月 7日