改革開放以來，中國經(jīng)濟(jì)取得了舉世矚目的成就。中國經(jīng)濟(jì)的騰飛，在一定程度上得益于資本市場的高速發(fā)展。然而，大量研究顯示，對于任何一個(gè)國家的資本市場而言，錯(cuò)誤定價(jià)都是一個(gè)普遍存在的現(xiàn)象，資產(chǎn)的價(jià)格在一定程度上會(huì)偏離其真實(shí)價(jià)值，并直接影響、扭曲資本市場的資源配置功能。對于資本市場仍處于發(fā)展階段的中國而言，資本市場錯(cuò)誤定價(jià)現(xiàn)象更是得到了學(xué)界、業(yè)界的廣泛關(guān)注和研究。在健全多層次資本市場的同時(shí)，深入分析股市錯(cuò)誤定價(jià)對資源配置方式與資源配置效率的影響，對推動(dòng)中國資本市場與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展均具有極為重要的意義。
然而，目前國內(nèi)系統(tǒng)、完整地研究股市錯(cuò)誤定價(jià)對企業(yè)融資、投資行為的影響，并評估其所帶來的經(jīng)濟(jì)后果的文獻(xiàn)較少，更多研究只是從某些特定的視角，零散地、單獨(dú)地研究了股市錯(cuò)誤定價(jià)對企業(yè)融資決策或者企業(yè)投資決策的影響。眾所周知，企業(yè)的融資決策與投資決策是相互依存、相互影響的，將企業(yè)的融資與投資行為割裂開來進(jìn)行研究，會(huì)在很大程度上影響研究結(jié)論的有效性。除此之外，國有經(jīng)濟(jì)與民營經(jīng)濟(jì)在中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展中均扮演著重要的角色，然而，國有企業(yè)在經(jīng)營目標(biāo)、高管特征、金融資源獲取能力、決策鏈條等方面與民營企業(yè)存在顯著的差異，這也導(dǎo)致了不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)的投融資行為對股市錯(cuò)誤定價(jià)會(huì)有不同的反應(yīng)方式與反應(yīng)程度。我國正致力于健全多層次資本市場體系，而要想建立與中國經(jīng)濟(jì)社會(huì)特征相適應(yīng)的資本市場體系，需要對資本市場的運(yùn)行方式進(jìn)行更為深入的剖析。
基于以上原因，本書試圖在嚴(yán)格區(qū)分產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的基礎(chǔ)上，系統(tǒng)研究股市錯(cuò)誤定價(jià)對企業(yè)融資、投資行為的影響，以及隨之帶來的一系列經(jīng)濟(jì)后果。本書的主要內(nèi)容和觀點(diǎn)如下。
第 1 章是本書的導(dǎo)論，介紹了本書的研究背景及意義，闡述了具體的研究內(nèi)容、研究的創(chuàng)新與貢獻(xiàn)。
第 2 章為文獻(xiàn)綜述。本章從有效市場假說出發(fā)，逐漸延伸至資本市場錯(cuò)誤定價(jià)，并著重回顧了有關(guān)股市錯(cuò)誤定價(jià)對企業(yè)融資、投資行為影響的研究。最后，本章對已有文獻(xiàn)進(jìn)行了簡單的評述。
第 3 章在嚴(yán)格區(qū)分產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的基礎(chǔ)上，研究股市錯(cuò)誤定價(jià)對企業(yè)股權(quán)融資行為的影響。在中國資本市場中，上市企業(yè)有著明顯的股權(quán)融資偏好，而股權(quán)融資也往往是企業(yè)募集大規(guī)模資金最為直接、有效的辦法。本章在市場擇時(shí)理論的基礎(chǔ)上，通過區(qū)分產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，研究國有企業(yè)與民營企業(yè)的股權(quán)融資擇時(shí)行為。研究發(fā)現(xiàn)：首先，在股市高漲、股價(jià)高估的階段，中國上市企業(yè)的股權(quán)融資概率與股權(quán)融資規(guī)模顯著上升；其次，民營企業(yè)股權(quán)融資行為受股市錯(cuò)誤定價(jià)影響的程度顯著高于國有企業(yè)；最后，民營企業(yè)更強(qiáng)的融資約束導(dǎo)致了民營企業(yè)更強(qiáng)的擇時(shí)動(dòng)機(jī)，民營企業(yè)高管更高的持股數(shù)量和股權(quán)激勵(lì)導(dǎo)致了民營企業(yè)高管更強(qiáng)的擇時(shí)激勵(lì)，具有高新技術(shù)企業(yè)特征的民營企業(yè)具有更強(qiáng)的股權(quán)融資依賴。
第 4 章在第 3 章研究結(jié)論的基礎(chǔ)上，通過區(qū)分產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，進(jìn)一步研究股市錯(cuò)誤定價(jià)對企業(yè)投資行為的影響。研究發(fā)現(xiàn)：首先，在股市高漲、股價(jià)高估的階段，中國上市企業(yè)的投資規(guī)模顯著擴(kuò)大，且這種現(xiàn)象在民營企業(yè)中更為顯著；其次，企業(yè)投資規(guī)模的擴(kuò)大源自企業(yè)更大規(guī)模的股權(quán)融資；再次，股價(jià)高估雖然緩解了企業(yè)融資約束、提高了企業(yè)融資能力，但導(dǎo)致了民營企業(yè)更為嚴(yán)重的過度投資行為，且無益于緩解企業(yè)投資不足的問題；最后，民營企業(yè)之所以在股價(jià)高估的階段更容易出現(xiàn)過度投資問題，原因在于民營企業(yè)高管有著過度投資的潛在激勵(lì)與實(shí)施過度投資的客觀條件。
第5章在前兩章的基礎(chǔ)上進(jìn)一步研究股市錯(cuò)誤定價(jià)所導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)后果。研究發(fā)現(xiàn)：首先，在股價(jià)高估階段參與過度投資的民營企業(yè)更可能因此陷入財(cái)務(wù)困境，且這種原因?qū)е碌呢?cái)務(wù)困境具有一定的持續(xù)性，民營企業(yè)無法在短期內(nèi)恢復(fù)財(cái)務(wù)健康，而國有企業(yè)因過度投資陷入財(cái)務(wù)困境的概率較低，且能夠迅速擺脫財(cái)務(wù)困境、恢復(fù)財(cái)務(wù)健康；其次，股市錯(cuò)誤定價(jià)不僅是民營企業(yè)過度投資的重要影響因素，還在一定程度上加劇了過度投資的不良后果，在股價(jià)迅速下跌的年份，民營企業(yè)因前期過度投資而陷入財(cái)務(wù)困境的概率顯著更高；最后，身陷財(cái)務(wù)困境的民營企業(yè)可能會(huì)選擇出售資產(chǎn)以減輕財(cái)務(wù)壓力，而國有企業(yè)的收購行為有助于民營企業(yè)順利渡過難關(guān)。
第 6 章是本書的總結(jié)。本章總結(jié)了本書的研究結(jié)論，并基于研究結(jié)論，分別針對民營企業(yè)、國有企業(yè)與監(jiān)管機(jī)構(gòu)提出了相應(yīng)的政策建議。最后，本章還指出了本書的不足與未來可行的研究方向。
本書可能的創(chuàng)新與貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下五個(gè)方面。
第一，已有研究資本市場錯(cuò)誤定價(jià)對企業(yè)行為影響的文獻(xiàn)，往往只關(guān)注了融資和投資行為中的一個(gè)行為。然而，企業(yè)的融資決策與投資決策是相互依存、相互影響的，如果將企業(yè)的融資決策與投資決策分割開來進(jìn)行研究，會(huì)從根本上影響研究結(jié)論的穩(wěn)健性。本書同時(shí)研究了股市錯(cuò)誤定價(jià)對企業(yè)融資與投資行為的影響，深入分析并厘清了二者間的相互作用關(guān)系，從而較為全面地揭示了股市錯(cuò)誤定價(jià)對企業(yè)投融資決策的影響，彌補(bǔ)了已有文獻(xiàn)的不足。
第二，已有研究資本市場錯(cuò)誤定價(jià)對企業(yè)投融資行為影響的文獻(xiàn)，往往只關(guān)注了其對企業(yè)投融資行為量的影響，卻忽視了對質(zhì)的研究。本書的研究不僅關(guān)注了量的影響，即股市錯(cuò)誤定價(jià)對企業(yè)投融資規(guī)模的影響，還以其對企業(yè)投資效率的影響為切入點(diǎn)，對質(zhì)進(jìn)行了評估，提出并系統(tǒng)梳理了增加過度投資機(jī)制與減少投資不足機(jī)制兩種機(jī)制在中國資本市場的適用性，從而對股市錯(cuò)誤定價(jià)對我國資源配置效率的影響進(jìn)行了較為全面的評估，彌補(bǔ)了已有文獻(xiàn)的不足。
第三，已有研究資本市場錯(cuò)誤定價(jià)對企業(yè)投融資行為影響的文獻(xiàn)，沒有給予產(chǎn)權(quán)性質(zhì)足夠的重視。國有企業(yè)與民營企業(yè)存在顯著的差異，這意味著我們不能用一套相同的分析框架來分析股市錯(cuò)誤定價(jià)對國有企業(yè)與民營企業(yè)的影響。對不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)而言，股市錯(cuò)誤定價(jià)對企業(yè)投融資決策的影響路徑與影響方式均存在顯著的差異。充分考慮產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的特征有助于更好地理解中國經(jīng)濟(jì)社會(huì)的運(yùn)行方式，并評估股市錯(cuò)誤定價(jià)對中國資本市場的影響。
第四，已有研究不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)行為特征的文獻(xiàn)，往往只關(guān)注了不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)在某一個(gè)特定行為上的特征差異，而本書在股市錯(cuò)誤定價(jià)的背景下，系統(tǒng)全面地研究了國有企業(yè)與民營企業(yè)投融資行為的特征差異，以及在該背景下國有企業(yè)與民營企業(yè)的互動(dòng)行為，從而為更好地理解不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)的行為特征和我國資本市場的運(yùn)行規(guī)律提供了富有意義的觀察。
第五，本書實(shí)證檢驗(yàn)了國有經(jīng)濟(jì)對于我國經(jīng)濟(jì)社會(huì)平穩(wěn)健康運(yùn)行的重要支撐作用。股價(jià)高估所帶來的更為暢通的股權(quán)融資渠道引致了部分民營企業(yè)的過度投資與過度擴(kuò)張行為，且股價(jià)的劇烈波動(dòng)使得民營企業(yè)更容易因過度投資而陷入財(cái)務(wù)困境。當(dāng)股市低迷、民營企業(yè)融資渠道受阻時(shí)，國有企業(yè)的收購行為有助于民營企業(yè)順利渡過難關(guān)，起到了穩(wěn)定資本市場與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要作用。